Ảnh minh họa: thị trường vàng đang tích lũy nền giá trước một chu kỳ tái định giá lớn (Ảnh: Unsplash)
Xuyên suốt chiều dài lịch sử tài chính, vàng luôn mang một “cá tính” rất riêng: nó có thể chìm trong những chu kỳ ngủ đông dài đằng đẵng, tẻ nhạt đến mức tê liệt, để rồi bất ngờ bùng nổ bằng những đợt tái định giá khốc liệt. Nhìn lướt qua biểu đồ, giới quan sát phổ thông sẽ thấy giá vàng hôm nay dường như đang “đóng băng” khó hiểu, neo quanh vùng 4.350 – 4.400 USD/ounce trong nhiều tháng. Nhưng với những người theo dõi kỹ hơn, câu chuyện lại hoàn toàn khác.
Vàng đang “ngủ đông” hay đang nén lò xo?
Nếu chỉ nhìn bảng giá, thị trường vàng lúc này khá nhàm chán. Giá quanh quẩn vùng 4.350 – 4.400 USD/ounce suốt nhiều tháng, mỗi lần cố tăng lại hụt hơi, và vẫn nằm dưới đường trung bình 200 ngày (mức giá bình quân của 200 phiên gần nhất – dân kỹ thuật dùng nó để xác định xu hướng dài hạn). Với giới đầu cơ ngắn hạn, đó là “tiền chết”: bỏ vốn vào mà không chạy đi đâu cả.
Nhưng có một cách đọc khác: vàng không đứng im vì yếu, mà vì nó đang gánh một khối lượng rất nặng mà vẫn không bị đẩy lùi.
Vì sao “đứng im” lại là chuyện đáng chú ý
Vàng không trả lãi. Bạn cầm vàng thì không nhận được đồng cổ tức hay tiền lãi nào. Nên khi lãi suất ngân hàng và trái phiếu ở mức cao nhất nhiều thập kỷ, việc giữ vàng trở nên “tốn kém” – vì bạn từ bỏ khoản lãi có thể kiếm được ở nơi khác. Thêm nữa, vàng được định giá bằng USD, nên đồng USD càng mạnh, người mua ở các nước khác càng phải trả nhiều tiền nội tệ hơn cho cùng một lượng vàng.
Hai yếu tố này cộng lại, theo sách giáo khoa, lẽ ra phải khiến vàng lao dốc. Lịch sử cũng từng đúng như vậy: cú sốc lãi suất đầu thập niên 1980 và giai đoạn thắt chặt giữa thập niên 2010 đều đi kèm những đợt bán tháo vàng rất mạnh.
Lần này thì không. Vàng bị đạp xuống rồi lại bật lên, quanh quẩn dưới ngưỡng 4.400 USD nhưng không vỡ. Khi một tài sản chịu đúng loại áp lực đáng lẽ giết chết nó mà vẫn trụ được, điều đó nói rằng có một lực mua rất lớn đang âm thầm hấp thụ mọi nguồn cung bán ra.
Người mua thứ nhất: các ngân hàng trung ương
Đây là nhóm mua “không quan tâm giá”. Một quỹ đầu tư phải báo cáo hiệu suất hàng quý, nên họ phải so đo từng chút lợi suất. Còn người quản lý dự trữ quốc gia thì không mua vàng để kiếm lời – họ mua để bảo toàn tài sản quốc gia và giảm phụ thuộc vào một đồng tiền duy nhất.
Động cơ đã thay đổi hẳn sau khi thế giới chứng kiến dự trữ ngoại hối của một quốc gia bị đóng băng trong xung đột địa chính trị gần đây. Bài học rút ra rất lạnh lùng: tiền gửi bằng ngoại tệ là tài sản do người khác nắm giữ hộ, còn vàng trong kho của mình thì không ai khóa được.
Theo ước tính của Goldman Sachs, các ngân hàng trung ương đang mua khoảng 91 tấn/tháng, so với mức trung bình khoảng 17 tấn/tháng trước năm 2022 – tức gấp hơn 5 lần. Số vàng này được chuyển vào kho quốc gia và gần như không quay lại thị trường. Mỗi lần giá bị đạp xuống, nhóm này lại gom, tạo thành một “sàn giá” ngày càng cao.
Ảnh minh họa: biểu đồ nến - thị trường vàng và quyền chọn (Ảnh: Unsplash)
Người mua thứ hai: dòng tiền phương Tây vừa quay đầu
Suốt hơn một năm, có một nghịch lý: ngân hàng trung ương mua ròng, còn nhà đầu tư Âu – Mỹ lại bán ra để chạy theo lợi suất trái phiếu ngắn hạn. Kênh thể hiện rõ nhất là các quỹ ETF vàng – loại quỹ mua và cất giữ vàng vật chất thật, rồi bán chứng chỉ quỹ cho nhà đầu tư.
Xu hướng đó đã đảo chiều. Riêng tháng 8, các quỹ ETF vàng hút ròng 17,9 tỷ USD – tháng cao thứ hai trong lịch sử, tương đương 121 tấn vàng bị rút khỏi thị trường. Tổng lượng vàng các quỹ này nắm giữ lên mức kỷ lục 4.189 tấn, tài sản quản lý tăng 16% trong một tháng lên 615 tỷ USD. Châu Âu dẫn đầu với 7,9 tỷ USD (riêng Anh 4,4 tỷ, Pháp 1,5 tỷ), Bắc Mỹ 7,7 tỷ, châu Á 2 tỷ. Lũy kế từ đầu năm: 29 tỷ USD, tương đương 160 tấn.
Ý nghĩa đơn giản: trước đây hai nhóm mua – bán triệt tiêu nhau. Bây giờ cả hai cùng mua một lúc, trong khi nguồn cung vàng khai thác mới thì gần như cố định.
Ngòi nổ kỹ thuật: thị trường quyền chọn
Nhiều tổ chức lớn đang mua mạnh quyền chọn mua (call option) vàng – hợp đồng cho phép mua vàng ở một mức giá định sẵn trong tương lai. Người bán các hợp đồng này là các nhà tạo lập thị trường, và để tự bảo hiểm, họ phải mua sẵn một lượng vàng tương ứng.
Vấn đề nằm ở chỗ: giá vàng càng tiến gần mức giá ghi trên hợp đồng, rủi ro của họ càng lớn, nên họ càng phải mua thêm vàng để phòng vệ. Việc mua thêm đó lại đẩy giá lên cao hơn, buộc họ mua tiếp. Vòng lặp tự khuếch đại này gọi là gamma squeeze – nó có thể biến một cú vượt kháng cự bình thường thành một cú nhảy vọt dựng đứng. Vùng kích hoạt được xác định là 4.400 – 4.450 USD/ounce.
Tín hiệu từ thị trường trái phiếu
Lãi suất trái phiếu chính phủ Mỹ hiện chia làm hai đầu. Đầu ngắn hạn (tín phiếu 3 tháng) bị neo cứng theo lãi suất điều hành của Fed. Đầu dài hạn (10 năm, 30 năm) thì đang giảm – lợi suất 10 năm chạm 5,00% rồi bị đẩy lùi về 4,95%.
Lợi suất dài hạn không phản ánh lãi suất hôm nay, mà phản ánh kỳ vọng của thị trường về nền kinh tế trong nhiều năm tới. Khi nó giảm trong lúc Fed vẫn cứng rắn, thông điệp là: thị trường trái phiếu tin rằng tăng trưởng sắp suy yếu đến mức Fed buộc phải hạ lãi suất. Hiện tượng lãi suất ngắn hạn cao hơn dài hạn gọi là đảo ngược đường cong lợi suất, một trong những tín hiệu cảnh báo suy thoái đáng tin cậy nhất trong lịch sử.
Vì sao vàng hưởng lợi? Vì chi phí thực sự của việc giữ vàng là lãi suất thực = lãi suất danh nghĩa trừ lạm phát. Khi lãi suất danh nghĩa đạt đỉnh rồi đi xuống mà lạm phát vẫn dai dẳng, lãi suất thực rơi xuống âm. Lúc đó, giữ tiền mặt hay trái phiếu là lỗ tính theo sức mua – và bất lợi lớn nhất của vàng (không sinh lãi) biến mất.
Vì sao lạm phát năng lượng làm mọi thứ tệ hơn
Giá dầu, điện, khí đốt cao không phải là lạm phát “tốt” của một nền kinh tế đang bùng nổ. Nó là một dạng thuế đánh vào mọi người: hộ gia đình bị bào mòn thu nhập khả dụng nên cắt chi tiêu không thiết yếu; doanh nghiệp bị đội chi phí sản xuất và vận chuyển nên dừng tuyển dụng, hoãn đầu tư.
Hai lực này cộng lại tạo ra cái gọi là hủy diệt lực cầu – kinh tế co lại trong khi giá cả vẫn cao. Đó chính là đình lạm (stagflation), kịch bản khó chịu nhất với ngân hàng trung ương. Trong môi trường đó, cả tiền mặt lẫn trái phiếu đều không bảo vệ được sức mua, và vàng là tài sản hiếm hoi giữ được giá trị.
Kịch bản hai giai đoạn
Chương 1 – hiện tại: Lợi suất dài hạn bắt đầu giảm. Thị trường cổ phiếu ăn mừng vì tưởng “lãi suất sắp rẻ lại”. Vàng lặng lẽ tích lũy quanh 4.400 USD. Điều ít ai hỏi là: tại sao lợi suất lại giảm?
Chương 2 – sắp tới: Lợi suất dài hạn trượt sâu hơn. Chênh lệch lãi suất giữa trái phiếu doanh nghiệp rủi ro cao và trái phiếu chính phủ giãn rộng. Dự báo lợi nhuận doanh nghiệp bị cắt giảm hàng loạt. Thị trường lao động yếu đi. Và vàng bứt tốc.
Ảnh minh họa: két bảo mật ngân hàng - biểu tượng cho dự trữ vàng quốc gia (Ảnh: Unsplash)
Bức tranh vàng tại Việt Nam: một thị trường “song song” với thế giới
Ảnh minh họa: vàng miếng và vàng nhẫn (Ảnh: Unsplash)
Phần trên là câu chuyện toàn cầu. Nhưng nếu đang ở Việt Nam, có một lớp thực tế thứ hai chen vào giữa người mua và giá vàng thế giới – và lớp này nhiều khi quyết định lời lỗ nhiều hơn cả diễn biến ở New York hay London.
Giá đang ở đâu, và khoảng cách với thế giới
Tuần qua, giá vàng SJC được mua vào 144,6 triệu đồng/lượng và bán ra 147,6 triệu đồng, tăng 1,6 triệu đồng so với cuối tuần trước; vàng nhẫn 4 số 9 tại SJC cũng tăng tương ứng lên 144,1 – 147,1 triệu đồng. Đến phiên đầu tuần này thị trường điều chỉnh: vàng thế giới về 4.352,3 USD/ounce, quy đổi tương đương khoảng 137,5 triệu đồng/lượng – thấp hơn giá bán SJC trong nước khoảng 9,1 triệu đồng/lượng.
Con số 9 – 10 triệu đồng đó chính là điểm khác biệt cốt lõi. Nó không phải hiện tượng nhất thời: hồi giữa tháng 9, khi vàng thế giới quanh 4.302 USD, vàng trong nước vẫn cao hơn khoảng 10 triệu đồng/lượng; đầu tháng 9 mức chênh từng thu hẹp về khoảng 7,4 triệu đồng. Nói cách khác, người mua vàng ở Việt Nam đang trả một khoản “phí” dao động 5 – 7% trên giá quốc tế.
Lớp chi phí thứ hai là chênh lệch mua – bán. SJC duy trì khoảng cách mua – bán 3 triệu đồng/lượng, nên dù giá tăng suốt tuần, người mua tuần trước bán ra vẫn lỗ 1,4 triệu đồng/lượng; với vàng nhẫn tại một số thương hiệu, khoảng cách mua – bán lên tới 4 triệu đồng khiến người mua lỗ tới 3 triệu đồng/lượng.
Hệ quả rất thực tế: đoán đúng hướng giá thế giới chưa đủ để có lãi ở Việt Nam. Giá phải tăng đủ mạnh để bù cả phần chênh lệch mua – bán ngay tại thời điểm giao dịch.
Vì sao có khoảng cách đó: cơ chế quản lý đang chuyển mình
Khoảng cách này là di sản của Nghị định 24/2012, văn bản đã chi phối thị trường vàng Việt Nam suốt hơn một thập kỷ: Nhà nước độc quyền sản xuất vàng miếng và độc quyền nhập khẩu vàng nguyên liệu, nhằm chặn “vàng hóa” nền kinh tế và ngăn dòng ngoại tệ chảy ra ngoài. Cái giá phải trả là nguồn cung trong nước bị khóa cứng, nên mỗi khi nhu cầu tăng, giá nội địa tự tách khỏi giá thế giới.
Khung pháp lý này vừa được sửa lại. Ngày 26/8/2025, Chính phủ ban hành Nghị định 232/2025/NĐ-CP, bãi bỏ quy định Nhà nước độc quyền sản xuất vàng miếng và độc quyền xuất, nhập khẩu vàng nguyên liệu; NHNN chuyển sang cấp hạn mức hàng năm và giấy phép từng lần cho doanh nghiệp, ngân hàng thương mại; mọi giao dịch mua bán vàng từ 20 triệu đồng/ngày trở lên của một khách hàng phải thanh toán qua tài khoản ngân hàng. Nghị định có hiệu lực từ 10/10/2025.
Điều kiện tham gia không dễ: doanh nghiệp muốn được cấp phép sản xuất vàng miếng phải có vốn điều lệ tối thiểu 1.000 tỷ đồng, ngân hàng là 50.000 tỷ đồng, và phải nằm trong danh sách 38 đơn vị hiện đang được NHNN cấp phép kinh doanh mua bán vàng miếng.
Điểm quan trọng nhất cho năm nay là tiến độ thực thi vẫn rất thận trọng. Tại họp báo quý I/2026, NHNN cho biết đã tiếp nhận 11 hồ sơ xin cấp phép sản xuất vàng miếng và nhập khẩu vàng nguyên liệu, nhưng cơ quan này giữ quan điểm cân nhắc kỹ trước khi mở van nhập khẩu. Song song, chế tài cũng siết lại: Nghị định 340/2025 có hiệu lực từ 9/2/2026 nâng mức phạt lên 300 – 400 triệu đồng với giao dịch vàng không phép hoặc buôn lậu.
Vậy nên hiểu thế này: cơ chế độc quyền đã được gỡ trên giấy tờ, nhưng nguồn cung thực tế chưa được bơm ra thị trường ở quy mô đủ lớn. Chừng nào vàng nguyên liệu nhập khẩu chưa chảy vào đều đặn, chênh lệch 9 – 10 triệu đồng vẫn còn lý do tồn tại. Nếu NHNN cấp hạn mức nhập khẩu rộng tay trong các quý tới, kịch bản ngược lại có thể xảy ra: vàng thế giới tăng nhưng vàng trong nước tăng chậm hơn, vì phần “phí khan hiếm” bị bào mòn.
Bức tranh vĩ mô Việt Nam: tăng trưởng mạnh nhưng lạm phát đang gõ cửa
Câu chuyện Việt Nam khác hẳn phương Tây. Bài phân tích toàn cầu nói về một nền kinh tế Mỹ đang trượt vào suy thoái. Việt Nam thì ngược lại – đang tăng trưởng rất mạnh, và chính sức nóng đó tạo ra áp lực giá.
Về tăng trưởng: IMF đã nâng dự báo GDP Việt Nam lên 7,5% từ mức 7,1% hồi đầu năm, ADB dự báo 7,2%, trong khi MBS dự báo GDP quý III/2026 tăng khoảng 8,7 – 9% và cả năm 8,5 – 8,7%. Nền sản xuất rất khỏe: PMI sản xuất lên 53,3 điểm, cao nhất kể từ tháng 2/2026 và là tháng thứ 14 liên tiếp trên ngưỡng 50; chỉ số sản xuất công nghiệp tăng 14,4% so với cùng kỳ. FDI cũng bùng nổ: vốn đăng ký đạt 40,6 tỷ USD, tăng 55,4%, vượt cả tổng vốn đăng ký năm 2025; vốn giải ngân 17,3 tỷ USD, cao nhất 5 năm.
Nhưng về lạm phát Việt Nam, đèn vàng đã bật. 8 tháng đầu năm 2026, CPI tăng 4,45% so với cùng kỳ, lạm phát cơ bản tăng 4,24%; riêng CPI tháng 8 tăng 0,47% so với tháng 7 chủ yếu do giá xăng dầu điều chỉnh tăng theo giá nhiên liệu thế giới, và tăng 4,89% so với cùng kỳ năm trước. Mốc 4,45% này đáng chú ý vì mục tiêu kiểm soát lạm phát cả năm là 4,5% – tức gần như đã chạm trần.
Thủ phạm chính là năng lượng. Giá dầu WTI đã vượt 91 USD/thùng và Brent vượt 96 USD/thùng khi dòng chảy qua eo Hormuz bị gián đoạn. Với một nền kinh tế nhập khẩu ròng xăng dầu như Việt Nam, đây là cú đánh trực tiếp vào chi phí vận tải, sản xuất và túi tiền hộ gia đình.
Giới phân tích trong nước đang chia rẽ về mức độ nghiêm trọng: MBS dự báo CPI bình quân 2026 tăng khoảng 4 – 4,5%, trong khi VCBS thận trọng hơn với 4,8 – 5,1%.
Cán cân thương mại là điểm yếu mới. 8 tháng, xuất khẩu đạt 374,84 tỷ USD (tăng 22,4%) nhưng nhập khẩu lên tới 395,3 tỷ USD (tăng 35,3%), khiến Việt Nam nhập siêu 20,46 tỷ USD – đảo chiều mạnh so với mức xuất siêu hơn 14 tỷ USD cùng kỳ năm trước. Nhập siêu nghĩa là nhu cầu USD tăng, và đó là áp lực lên tỷ giá.
Về tỷ giá USD/VND, các dự báo cũng phân hóa: VCBS cho rằng VND chỉ mất giá khoảng 1 – 1,5% cả năm nhờ nguồn cung USD từ FDI, Chứng khoán Kirin dự báo USD/VND tăng 2,5 – 3%, còn MBS dự kiến tỷ giá cuối năm trong khoảng 26.800 – 27.000 đồng/USD, tương ứng tăng 2 – 2,8% so với đầu năm.
Ba yếu tố này gộp lại nghĩa là gì với giá vàng trong nước
Giá vàng SJC quy về công thức đơn giản: giá thế giới × tỷ giá USD/VND + phần chênh do khan hiếm nguồn cung nội địa. Ba biến, mỗi biến một câu chuyện riêng.
Biến thứ nhất – giá thế giới: đang bị nén giữa lãi suất cao và lực cầu cấu trúc, như phân tích ở phần đầu.
Biến thứ hai – tỷ giá: nếu VND mất giá 2 – 3% như dự báo, riêng yếu tố này đã cộng thêm 2 – 3% vào giá vàng nội địa dù giá thế giới đứng yên. Đây là lý do vàng ở Việt Nam thường “khó giảm” hơn vàng thế giới.
Biến thứ ba – phần chênh 9 – 10 triệu: đây là biến rủi ro nhất vì nó phụ thuộc vào quyết định hành chính, không phải thị trường. Nếu NHNN mở hạn mức nhập khẩu mạnh tay, phần chênh này có thể co lại nhanh và ăn mòn lợi nhuận ngay cả khi vàng thế giới tăng.
Một điểm nữa ít người để ý: môi trường lạm phát của Việt Nam khác Mỹ về bản chất. Ở Mỹ, kịch bản là lãi suất thực âm do suy thoái. Ở Việt Nam, CPI ~4,45% trong khi lãi suất tiết kiệm kỳ hạn 12 tháng ở nhiều ngân hàng vẫn quanh 5 – 6%, tức lãi suất thực vẫn dương nhẹ. Nếu lạm phát vượt 5% như dự báo của VCBS trong khi lãi suất huy động không theo kịp, logic nắm giữ vàng mới thực sự mạnh lên ở Việt Nam.
Ảnh minh họa: cân nhắc quyết định đầu tư vàng (Ảnh: Unsplash)
Rủi ro riêng của người mua vàng tại Việt Nam
Ngoài rủi ro giá thế giới, có bốn thứ chỉ tồn tại ở thị trường nội địa cần đưa vào tính toán:
Rủi ro chính sách – phần chênh 9 – 10 triệu có thể bốc hơi bằng một quyết định cấp hạn mức nhập khẩu, không cần giá thế giới giảm một xu nào.
Chi phí giao dịch cố định 3 – 4 triệu đồng/lượng ở chênh lệch mua – bán, vốn được doanh nghiệp nới rộng chính khi thị trường biến động mạnh – tức đúng lúc người mua muốn giao dịch nhất.
Rủi ro thanh khoản – bán lại vàng miếng số lượng lớn không phải lúc nào cũng dễ, và nay giao dịch từ 20 triệu đồng trở lên trong ngày bắt buộc phải qua tài khoản ngân hàng.
Rủi ro tỷ giá theo chiều ngược – nếu FDI và kiều hối giữ VND ổn định hơn dự báo, phần “đệm tỷ giá” đang nâng đỡ giá vàng nội địa sẽ mỏng đi.
Tóm lại
Câu chuyện toàn cầu là: vàng đang tích lũy dưới áp lực lãi suất cao, được đỡ bởi lực mua cấu trúc từ ngân hàng trung ương và dòng tiền ETF quay lại.
Câu chuyện Việt Nam thì có thêm hai tầng. Tầng vĩ mô: nền kinh tế tăng trưởng rất mạnh nhưng lạm phát đã chạm sát trần mục tiêu, nhập siêu 20 tỷ USD và giá dầu trên 90 USD đang tạo áp lực lên cả CPI lẫn tỷ giá – cả hai đều là yếu tố nâng đỡ giá vàng nội địa. Tầng cơ chế: khung pháp lý đang chuyển từ độc quyền sang “thị trường hóa có kiểm soát”, nhưng chuyển chậm, nên nguồn cung vẫn khan và người mua vẫn trả phí 9 – 10 triệu đồng/lượng.
Điều đáng cân nhắc nhất là hai tầng này kéo ngược chiều nhau. Vĩ mô ủng hộ vàng, nhưng tiến trình mở van nhập khẩu lại là rủi ro giảm giá riêng của thị trường nội địa mà nhà đầu tư quốc tế không phải đối mặt.
Bài viết mang tính tổng hợp thông tin và phân tích, không phải khuyến nghị đầu tư. Các số liệu được cập nhật tính đến ngày 22/9/2026 và có thể thay đổi nhanh theo diễn biến thị trường.
Đăng nhận xét